As ações globais de O&G caíram cerca de 15% este mês (em USD) devido ao aumento dos temores de uma desaceleração globa

As ações globais de O&G caíram cerca de 15% este mês (em USD) devido ao aumento dos temores de uma desaceleração global. Neste relatório, aprofundamos nesse tema e exploramos mais as implicações políticas dos eventos da última sexta-feira para a Petrobras (a empresa anunciou uma nova rodada de aumentos de combustíveis e provocou reações furiosas nos políticos brasileiros), fazendo algumas contas para tratar dos riscos potenciais ao seu valor justo. Reconhecemos que os riscos aumentaram, tanto internacionalmente (recessão global) quanto internamente (político). No entanto, negociando a 1,7 EV/EBITDA 2022, a Petrobras continua sendo uma aposta assimétrica e mantemos nossa recomendação de Compra no nome.

Sexta-feira (17) foi um dia tenso para as ações brasileiras de petróleo e gás: PETR4 fechou a R$ 27,31 (-6,1% em relação ao último pregão) em meio a uma nova rodada de alta de combustíveis anunciada pela estatal, o que causou reações furiosas dos políticos. Mas ao olharmos no detalhe, vemos que desde o início deste mês, a ADR da Petrobras negociou em linha com seus pares (representados no gráfico abaixo pelo ETF do XLE). O que parece estar acontecendo é um fenômeno global: o XLE começou a ter um desempenho inferior aos preços do Brent e, na sexta-feira 17, até a própria commodity começou a mostrar alguma fraqueza.

Retornos Acumulados (%)

Até a semana passada, os mercados pareciam preocupados com a escassez não apenas de petróleo bruto, mas também de derivados. O consenso do mercado era de que os preços dessas commodities seriam mais altos por mais tempo e quase todos os investidores institucionais com quem conversávamos estavam bastante alocados em ações de O&G. Mas, com os bancos centrais em todo o mundo aumentando as taxas de juros, agora o sentimento mudou e os investidores estão mais preocupados que uma desaceleração econômica possa mudar os mercados de petróleo e gás de sub para sobre ofertados. Portanto, ao longo deste relatório vamos aprofundar essa preocupação e explorar mais as implicações políticas dos eventos da última sexta-feira para a Petrobras.

Nossa visão: Reconhecemos que os riscos aumentaram, tanto internacionalmente (recessão global) quanto internamente (político). Mas negociada a 1,7 EV/EBITDA 2022, a Petrobras continua sendo uma aposta assimétrica e mantemos nossa recomendação de compra no nome.

Estamos caminhando para escassez global de combustíveis…

Os preços do Brent aumentaram nos últimos meses devido à redução dos estoques (Figura 01 e 02). Mas o aumento dos preços não se restringiu ao petróleo bruto. Nos últimos anos, os países desenvolvidos não investiram em refino e a capacidade diminuiu. De acordo com a consultoria Rystaad, a Europa perdeu 2 milhões de bbl/dia de capacidade de refino desde o pico de 17,5 milhões de bbl/dia em 2005. Dados da EIA dizem que a capacidade de refinaro dos EUA atingiu o pico antes do surto de COVID-19, em 19 milhões de bbl/dia, mas perdeu 1 milhão de bbbl./dia desde então. Alguns países investiram e a capacidade cresceu nos últimos anos, principalmente na China, Rússia, Índia e Arábia Saudita. porém, mais recentemente o surto da pandemia e os problemas de abastecimento em todo o mundo levaram ao atraso no início de novos projetos. Sem falar que, quando os futuros de petróleo foram negociados em território negativo nos EUA e alguns players apostaram que o mundo testemunharia um excesso de capacidade de refino, alguns projetos foram cancelados. Mais recentemente, os custos de operação das refinarias – fora o preço do petróleo – como gás e energia elétrica aumentaram, especialmente na Europa, pressionando ainda mais os preços dos combustíveis.

Ou uma recessão global mudará essa dinâmica?

Nas últimas semanas e dias, várias commodities estão começando a perder força, devido a um ambiente macro mais desafiador. As commodities vêm apresentando um bom desempenho desde o início da pandemia, devido a uma combinação de crescimento saudável do PIB e restrições de oferta. Mas agora os participantes do mercado temem que possamos estar entrando em uma recessão global (Figura 07) e isso pode reduzir a demanda e, assim, reduzir os preços das commodities em geral.

Oferta Importa!

Deve-se notar que o preço futuro do petróleo depende não apenas da demanda, mas também da oferta. Por exemplo, durante o surto de COVID-19, a OPEP+ demorou a diminuir a produção por um tempo, o que levou a um mercado com excesso de oferta (Figura 10). Além disso, os preços do Brent (ajustados pela inflação ao consumdior dos EUA) foram muito mais baixos durante os anos de 2015 a 2022 em comparação com 2007 a 2014, devido à maior produção de xisto nos EUA.

Algumas questões permanecem em relação ao fornecimento futuro. Primeiro, como a produção russa responderá ao embargo econômico ocidental? Alguns dados preliminares indicam que a produção do país encolheu quase 1 milhão de bbbl/dia após o início da guerra contra a Ucrânia. Não é apenas uma questão de quem vai comprar o petróleo, mas também como o país pode manter seu nível de produção sem acesso a fornecedores ocidentais de equipamentos e serviços de manutenção? Segundo, quanta capacidade ociosa a OPEP realmente tem? A EIA afirma que há cerca de 3,5 milhões de b/dia de capacidade ociosa do cartel, enquanto outros afirmam que esse número é muito menor, com muitos membros da OPEP também sofrendo com o subinvestimento de anos anteriores. E terceiro, será que a produção dos EUA acabará respondendo de forma mais pronunciada a preços mais altos, como aconteceu no passado? Ou, de fato, as empresas estão focadas no retorno aos acionistas em vez do aumento da produção?

Controle de preços no Brasil não parece ser uma opção

Na sexta-feira (17), a Petrobras anunciou uma nova rodada de aumento dos preços dos combustíveis, o que provocou fortes reações políticas e levantou, novamente, temores sobre sua independência para fixar os preços dos combustíveis. Existem algumas razões pelas quais, apesar da vontade do governo, os controles de preços dos combustíveis no Brasil não podem ser implementados pela Petrobras. O Brasil precisa importar Gasolina e Diesel (o país não tem capacidade de refino suficiente para seu consumo, veja a Figura 13). A própria Petrobras não pode abastecer todo o país como fazia no passado, pois a empresa está vendendo não apenas refinarias (RLAM), mas terminais de importação de combustíveis (Figura 14).

Desde o início da pandemia, a Petrobras tem precificado seus combustíveis com muita defasagem temporal em relação à paridade de preços de importação (“PPI”). Isso vem pressionando a oferta de combustíveis no país. Temos ouvido de fontes da indústria (há alguns meses) que os postos de gasolina não estão recebendo integralmente os montantes solicitados para as distribuidoras, principalmente para diesel e para postos de bandeira branca. Podemos dizer que a Petrobras já está no limite, fazendo de tudo para ajudar a aliviar a volatilidade dos preços internacionais sobre a população brasileira sem comprometer a disponibilidade de combustíveis. Mesmo com os reajustes anunciados na sexta-feira, estimamos que o preço da Petrobras esteja R$ 0,38/L abaixo do PPI para diesel e R$ 0,87/L para gasolina.

Portanto, podemos dizer que a Petrobras está “não apenas” protegida contra interferências pelo seu estatuto e pela “lei das estatais” (13.303/2016), mas também de limites físicos (a escassez de combustíveis é ainda mais impopular do que os altos preços dos combustíveis). Sem falar nas responsabilidades pessoais a que estão sujeitos o conselho e a diretoria caso decidam deliberadamente utilizar a Petrobras como instrumento político.

O governo poderia alterar a lei 13.303/2016 e o estatuto da Petrobras para voltar a usar a Petrobras para subsidiar combustíveis? Sim, é possível, mas não seria rápido (e faltam poucos meses para as eleições). Sentimos que tal movimento poderia desencadear uma forte reação do mercado (câmbio, taxas de juros) que poderia ao final ser ruim para a popularidade do governo, o que explica por que esse movimento ainda não foi colocado em ação.

Fonte Expert XP

Imagem de drpepperscott230 por Pixabay